Dòng vốn trở lại nhưng tập trung vào doanh nghiệp lớn

Sau giai đoạn đầu năm khá trầm lắng, thị trường trái phiếu doanh nghiệp bắt đầu lấy lại nhịp tăng trong quý II/2026. Dòng vốn huy động mới quay trở lại, song chưa lan tỏa đồng đều mà chủ yếu tập trung ở các ngân hàng, doanh nghiệp bất động sản lớn và những tổ chức phát hành có khả năng tiếp cận nhà đầu tư.

Theo báo cáo của Công ty cổ phần Xếp hạng tín nhiệm đầu tư Việt Nam (VIS Rating), tổng giá trị phát hành mới trong quý II/2026 đạt 223.000 tỷ đồng, giảm 8,5% so với cùng kỳ năm trước. Trong đó, ngân hàng chiếm 49% và bất động sản chiếm 38%; phát hành riêng lẻ tiếp tục giữ vai trò chủ đạo với tỷ trọng 96%.

Đáng chú ý, trong khi giá trị phát hành trái phiếu ngân hàng giảm 39,4% so với cùng kỳ, phát hành của các doanh nghiệp bất động sản tăng 123%. Diễn biến này cho thấy nhu cầu vốn của khu vực bất động sản đang phục hồi khi nhiều dự án được tái khởi động, các vướng mắc pháp lý từng bước được tháo gỡ và nhu cầu cơ cấu các khoản nợ cũ gia tăng.

Số liệu của Công ty cổ phần Chứng khoán MB (MBS) cũng ghi nhận sự tăng tốc rõ rệt trong tháng cuối quý II. Riêng tháng 6/2026, thị trường có 82 đợt phát hành với tổng giá trị 124.400 tỷ đồng, tăng 128% so với tháng trước và là mức cao nhất trong vòng một năm. Nhóm bất động sản phát hành 53.600 tỷ đồng, tăng 265% so với cùng kỳ và chiếm tỷ trọng lớn nhất trong tháng.

Lũy kế 6 tháng đầu năm, theo dữ liệu MBS cập nhật đến ngày 10/7, tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt gần 273.500 tỷ đồng, tăng 1,8% so với cùng kỳ. Bất động sản dẫn đầu với 123.400 tỷ đồng, chiếm khoảng 45% tổng giá trị phát hành; tiếp đến là ngân hàng với 120.800 tỷ đồng, chiếm 44,2%.

Tuy nhiên, sự phục hồi về quy mô phát hành chưa đồng nghĩa điều kiện huy động đã dễ dàng hơn. VIS Rating cho biết, lãi suất coupon bình quân đối với trái phiếu ngân hàng trong quý II lên mức 8,5%/năm, tăng 2,6 điểm phần trăm so với cùng kỳ; trái phiếu bất động sản đạt bình quân 11,5%/năm, tăng 0,8 điểm phần trăm.

Có thể thấy, trong 6 tháng đầu năm, nhiều doanh nghiệp bất động sản phải trả lãi suất phổ biến từ 10 - 12,5%/năm. Một số trường hợp có mức lãi suất cao hơn, phản ánh yêu cầu về phần bù rủi ro của nhà đầu tư đối với doanh nghiệp có đòn bẩy lớn hoặc dòng tiền chưa ổn định.

Phân tích của các công ty chứng khoán cũng cho thấy, chi phí vốn tăng khiến thị trường ngày càng phân hóa. Doanh nghiệp có dự án tốt, tài sản rõ ràng, dòng tiền tương đối ổn định và lịch sử thanh toán đầy đủ vẫn có khả năng huy động vốn. Ngược lại, các đơn vị có tình hình tài chính yếu, từng chậm trả hoặc phải gia hạn nợ sẽ khó tiếp cận nguồn tiền mới, ngay cả khi chấp nhận mức lãi suất cao.

Cơ cấu phát hành cũng thể hiện tâm lý thận trọng. Kỳ hạn bình quân của trái phiếu phát hành mới trong quý II giảm còn 4,8 năm, so với 5,4 năm của quý trước. Trong bối cảnh lãi suất còn nhiều biến động, cả doanh nghiệp lẫn nhà đầu tư đều có xu hướng hạn chế cam kết vốn trong thời gian quá dài.

Ở chiều tích cực, thanh khoản trên thị trường giao dịch trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ tiếp tục được cải thiện. VIS Rating ghi nhận giá trị giao dịch bình quân đạt khoảng 6.300 tỷ đồng/ngày trong quý II, tăng 12,8% so với cùng kỳ. Theo MBS, riêng tháng 6, giá trị giao dịch bình quân đạt hơn 7.600 tỷ đồng/phiên, tăng 26,8% so với tháng trước.

Sự gia tăng giao dịch giúp nhà đầu tư có thêm khả năng chuyển nhượng trái phiếu, đồng thời tạo dữ liệu để thị trường từng bước hình thành cơ chế định giá. Tuy nhiên, thanh khoản vẫn tập trung chủ yếu ở trái phiếu của ngân hàng, doanh nghiệp bất động sản lớn và những mã có thông tin tương đối đầy đủ.

Phép thử từ áp lực đáo hạn và chi phí tái cấp vốn

Trái ngược với sự sôi động của hoạt động phát hành, áp lực thanh toán trái phiếu vẫn là vấn đề cần theo dõi trong những tháng cuối năm. VIS Rating ước tính, khoảng 121.000 tỷ đồng trái phiếu sẽ đáo hạn trong nửa cuối năm 2026, gồm 44.000 tỷ đồng trong quý III và 77.000 tỷ đồng trong quý IV.

Nếu tính trong 12 tháng tiếp theo, tổng giá trị trái phiếu đến hạn lên tới khoảng 235.000 tỷ đồng. Áp lực tập trung vào nhóm doanh nghiệp bất động sản, nhất là những đơn vị có trái phiếu từng chậm trả hoặc được gia hạn trong giai đoạn 2023 - 2024.

Theo VIS Rating, trong số trái phiếu đáo hạn quý IV/2026, khoảng 28.000 tỷ đồng thuộc nhóm đã phát sinh chậm trả hoặc gia hạn nợ. Đây là phần nghĩa vụ có mức độ rủi ro cao hơn bởi khả năng thanh toán phụ thuộc đáng kể vào tiến độ bán hàng, thu hồi công nợ, chuyển nhượng dự án hoặc huy động nguồn vốn mới.

So với giai đoạn thị trường biến động mạnh, số trường hợp chậm trả mới đã giảm. Quý II/2026 chỉ ghi nhận một trái phiếu lần đầu chậm trả, đưa tỷ lệ chậm trả trong 12 tháng gần nhất xuống 0,3%, từ mức 0,46% của quý trước.

Khả năng thu hồi các khoản nợ quá hạn cũng có dấu hiệu cải thiện. Tỷ lệ thu hồi lũy kế đối với trái phiếu chậm trả đạt 47,7%, tăng 1,5 điểm phần trăm so với quý I. Một số doanh nghiệp đã thanh toán toàn bộ hoặc một phần nghĩa vụ bằng tiền, trong khi một số trường hợp khác tiếp tục xử lý tài sản bảo đảm, đàm phán gia hạn hoặc cơ cấu lại lịch trả nợ.

Dù vậy, tỷ lệ chậm trả mới giảm chưa đồng nghĩa toàn bộ rủi ro cũ đã được giải quyết. Đến cuối quý II, VIS Rating ước tính khoảng 10,5% dư nợ trái phiếu toàn thị trường vẫn thuộc nhóm chậm trả lãi hoặc chậm trả gốc và chưa khắc phục. Với tổng dư nợ khoảng 1,478 triệu tỷ đồng, tương đương 10,9% GDP danh nghĩa, những khoản nghĩa vụ tồn đọng vẫn có thể ảnh hưởng đến niềm tin của nhà đầu tư.

Thách thức lớn nhất trong nửa cuối năm là khả năng tái cấp vốn. Khi trái phiếu cũ đáo hạn, doanh nghiệp thường phải sử dụng dòng tiền kinh doanh, bán tài sản, vay ngân hàng hoặc phát hành trái phiếu mới để thanh toán. Tuy nhiên, mặt bằng lãi suất huy động vẫn cao khiến chi phí phát hành mới khó giảm.

Theo Công ty TNHH Chứng khoán Vietcombank (VCBS), khoảng 52,44% giá trị trái phiếu doanh nghiệp đang lưu hành áp dụng lãi suất thả nổi hoặc kết hợp giữa lãi suất cố định và thả nổi. Vì vậy, biến động lãi suất tiền gửi có thể nhanh chóng được truyền dẫn vào coupon, làm tăng chi phí trả nợ của doanh nghiệp.

Trong một số phương án gia hạn hoặc tái cơ cấu, lãi suất trái phiếu đã được điều chỉnh lên 14 - 16%/năm. Mức chi phí này có thể hỗ trợ doanh nghiệp kéo dài thời gian thanh toán, nhưng đồng thời tạo thêm gánh nặng tài chính nếu dòng tiền từ hoạt động kinh doanh chưa phục hồi tương ứng.

Nhóm ngân hàng được dự báo tiếp tục phát hành trái phiếu trong nửa cuối năm nhằm bổ sung nguồn vốn trung - dài hạn, tăng vốn cấp 2 và cải thiện hệ số an toàn vốn. Tuy nhiên, quy mô và thời điểm phát hành sẽ được cân nhắc kỹ khi chênh lệch giữa lãi suất cho vay và chi phí huy động qua trái phiếu ngày càng thu hẹp.

Đối với bất động sản, nhu cầu phát hành có thể tiếp tục tăng để triển khai dự án và cơ cấu nợ. Tuy vậy, nguồn vốn nhiều khả năng vẫn tập trung ở doanh nghiệp có nền tảng tài chính tốt, quỹ đất rõ ràng, dự án đủ điều kiện pháp lý và khả năng tạo dòng tiền. Những doanh nghiệp yếu hơn sẽ phải dựa nhiều vào xử lý tài sản, đàm phán với trái chủ hoặc tìm kiếm đối tác mới.

Việc hoàn thiện hành lang pháp lý, nâng yêu cầu công bố thông tin và tăng trách nhiệm của tổ chức phát hành được kỳ vọng hỗ trợ thị trường phát triển minh bạch hơn. Tuy nhiên, những hạn chế mang tính nền tảng vẫn còn, nhất là việc sử dụng xếp hạng tín nhiệm chưa phổ biến, thiếu đường cong lợi suất trái phiếu doanh nghiệp đáng tin cậy và khả năng định giá rủi ro còn hạn chế.

Trong bối cảnh đó, lãi suất cao không nên là yếu tố duy nhất để nhà đầu tư lựa chọn trái phiếu. Khả năng trả nợ phải được đánh giá dựa trên dòng tiền, mức độ đòn bẩy, tài sản bảo đảm, mục đích sử dụng vốn, điều khoản trái phiếu và lịch sử thực hiện nghĩa vụ của doanh nghiệp.

Sự tăng tốc phát hành trong quý II cho thấy niềm tin và nhu cầu vốn đang từng bước trở lại. Tuy nhiên, phép thử thực sự của thị trường trong thời gian tới không nằm ở lượng trái phiếu bán ra, mà ở khả năng doanh nghiệp sử dụng vốn đúng mục đích, tạo dòng tiền và thanh toán đầy đủ khi nghĩa vụ đến hạn.